Si no fuese tan doloroso y difícil de observar, los pasos hacia un esperado y satisfactorio final de la crisis europea serían una ópera moderna[1]. Durante el fin de semana pasado en Washington DC, donde se celebró la reunión anual del FMI, pudimos escuchar a altos funcionarios de la UE y el BCE sobre la idea de apalancar el EFSF para darle un tamaño lo suficientemente grande (2 billones de euros, o ‘trillion’ en ingles) para erradicar cualquier duda sobre su alcance. El mero hecho que los funcionarios europeos se hayan puesto a pensar en esos términos muestra que por fin están dimensionando la gravedad del problema, y explica el rally de los mercados a comienzos de esta semana. Las preguntas que nos veníamos haciendo sin embargo siguen vigentes: ¿Pueden 17 gobiernos autónomos y los organismos supranacionales de la UE ponerse de acuerdo e implementar un plan de forma rápida y eficiente?, ¿Estarán de acuerdo los Alemanes?

Esta crisis mutó en los últimos meses de sólo afectar a los países periféricos de la eurozona hacia una en la que está amenazada la misma continuidad del euro, sobre todo cuando Italia se unió al grupo de los países que parecen no ser capaces de seguir financiándose a niveles “sustentable”. Las últimas semanas fueron particularmente virulentas. Probablemente sólo una medida de muy alto impacto, que erradique las dudas de todos los inversores, va a poder dar vuelta esta historia. En otras palabras, ya no estamos hablando de la óptima reforma estructural para llegar a un acuerdo fiscal que satisfaga los requerimientos teóricos de la unión monetaria, ahora se discute como rescatar a los bancos y a los países, se trata del tamaño del paquete de ayuda, de que surja un liderazgo que demuestre que existe un entendimiento de la magnitud de la crisis y de lo que está en juego (ver ‘Euro: unión fiscal o disolución‘, 20 de Julio). Esta crisis ya es una crisis bancaria, una crisis de deuda soberana y una crisis política, todo junto, por ende la solución va a tener que comprender las tres dimensiones. Por primera vez el fin de semana pasado se vieron los primeros indicios de que estamos empezando a transitar el camino correcto.

Los mercados se empezaron a recuperar pues parece haber un esfuerzo de atacar los tres problemas juntos, lo que disminuiría la probabilidad de un escenario muy negativo (disolución de la UE). Sin embargo, todavía no se han producidos anuncios concretos, es más, algunos funcionarios (principalmente alemanes) hicieron comentarios no del todo alineados con las conversaciones en Washington DC de la semana pasada.

A continuación nos explayaremos en relación a qué creemos está esperando el mercado, y los escenarios más probables. Grecia debería ser forzado a producir una reestructuración de la deuda más profunda y ordenada (una quita mayor al 21% del VPN que se está hablando, ver ‘Tango Uruguayo entre Grecia y Alemania‘, 9 de Julio). Si el EFSF no puede ampliarse rápidamente, debería apalancarse como mínimo 4 veces.  Una recapitalización de los bancos europeos es una condición necesaria para el éxito, si bien no suficiente.  Recordemos que el gobierno norteamericano en 2008/9 también salió a respaldar  todos los fondos de money market y aumentó el monto de los depósitos por los cuales respondía en caso de una caída del banco. En consecuencia, el BCE necesita intensificar una respuesta en este sentido. Una comparación simplista entre USA y Europa (PBI y el tamaño de los bancos) nos lleva a pensar se necesitan como mínimo 3 billones de dólares (millones de millones, o ‘trillion’ en inglés).

Europa ha dado un par de pasos en la decisión correcta. El acuerdo del 21 de Julio rompió con el tabú y puso la discusión sobre la reestructuración de la deuda sobre la mesa. Las ideas mencionadas por funcionarios de la UE y el BCE apuntan en la dirección de apalancar el EFSF y recapitalizar los bancos. Alemania acaba de aprobar el acuerdo del 21 de Julio, y el ministro de finanzas además dijo que el EFSF tiene que ser utilizado de manera eficiente, y los próximos pasos requieren de astucia.

La dirección está clara. El riesgo radica en las fallas de coordinación y en la capacidad de poder alinear a tantos gobiernos e instituciones tras un plan histórico con astusia. Las próximas semanas son críticas.

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[1] El titulo corresponde al intento de llamar la atención, dado que el tema de ‘Cavalleria rusticana’ no se relaciona con este articulo. O al menos en una primera instancia…