Uno de los eventos claves de la semana pasada (y hubo varios) fue lo anunciado por la Fed y lo dicho por su jefa Janet Yellen en la conferencia de prensa que le siguió a la reunión del comité de política monetaria. Yellen clarificó cuál es el enfoque de la Fed con respecto a la normalización de la política monetaria. Los mercados esperaban ansiosamente esa explicación alrededor de la reunión en Jackson Hole a fin de Agosto, pero recién ocurrió la semana pasada.

La normalización de la política monetaria es claramente el tema fundamental para la Fed, y nosotros hemos argumentado hace ya mucho tiempo que es uno de los temas fundamentales para los mercados en el no tan corto plazo. La Fed ha logrado adaptar expectativas gradualmente en los últimos meses, cambiando la tónica de ‘cuándo’ a ‘cómo’. En otras palabras, desde Mayo del 2013 han logrado sacar al mercado de la ansiedad sobre cuando comenzará y qué efecto tendrá, hacia el contexto actual en el que todos sabemos que estamos al comienzo de la normalización y analizando cómo es la mecánica y el proceso. Al margen de los detalles técnicos sobre las diferentes herramientas a utilizar por la Fed, la conclusión que extraemos de lo escrito y dicho la semana pasada es que la Fed está claramente enfocada en la normalización como hecho, sin cuestionamiento, y que está claro que será un proceso muy lento y gradual.

El debate y los reportes sobre la política monetaria de la Fed es extenso y puede tornarse sumamente técnico. Es poco el valor agregado que se puede aportar al debate en poco espacio y de forma simple. Aquí nos enfocamos en algunas ideas simples pero importantes.

El famoso ‘tapering’ termina pronto (la caída gradual en las compras mensuales de la Fed de bonos del tesoro e hipotecas), por lo que el próximo paso sería la primer suba de tasas. Obviamente dependerá de cómo evolucione la economía de USA. Pensamos que será antes de lo que espera el mercado, y no sólo porque pensemos que la economía puede repuntar más de lo esperado. El sistema de la Reserva Federal ha producido en los últimos meses trabajos de investigación que muestran cómo están evaluando y racionalizando lo que ocurre en el mercado laboral. Básicamente, concluyen que la históricamente baja tasa de participación de la fuerza laboral es más bien un fenómeno estructural que cíclico, y por ende no requiere estímulo monetario. Es decir, la caída del desempleo (que tiene mucho que ver con menor participación más que con un aumento del empleo) llevaría a la Fed a retirar el estímulo antes de lo esperado. Lo mismo ocurre con los famosos ‘dots’ en los que publican donde ellos ven las tasas en el futuro.

El balance de la Fed no se reducirá en tamaño rápidamente. Yellen explicó que la Fed dejaría de recomprar activos con lo que cobran hoy en intereses y vencimientos del activo sólo después de comenzar el proceso de suba de tasas. Quedó claro que el proceso sería muy lento y con mucho cuidado sobre la reacción de los mercados. También aclaro que el tamaño del balance de la Fed probablemente nunca converja al tamaño que tenía antes de la crisis del 2008.

Hubo algunos otros temas que fueron aclarados, pero de naturaleza más técnica. Los conceptos más importantes que extraemos de lo ocurrido la semana pasada se refieren a lo lento, gradual y cuidadoso que será el proceso de normalización, aunque subirán la tasa antes de lo que esperan los mercados. Que el ritmo de recuperación económica de USA es obviamente un factor determinante. Nosotros pensamos que el enfoque y proceso de decisión de la Fed con respecto a la normalización se convierte en sumamente importante para los mercados en el escenario donde la economía de USA y global continúan con un crecimiento mediocre debajo del potencial y de los promedios históricos recientes. Si la economía de USA comienza a acelerarse como pronostica la mayoría (consistentemente en el rango 3-4% anual), la normalización de política monetaria tiene menos relevancia. En el escenario en el que el crecimiento vuelve a caer aun debajo del ritmo actual (hacia la zona del 1%), entonces la normalización no sería factible. El escenario en el que es necesario monitorear y analizar el proceso de decisión de la Fed es aquel en el que el crecimiento se mantiene debajo del potencial, mientras la inflación continua su lento pero consistente ascenso hacia los promedios históricos o más allá.