Los últimos 3 días los mercados parecen estar diciendo que quizás algo ha cambiado. La performance de los mercados de acciones fuera de USA que mejor se habían recuperado son los que más han caído estos días. Los commodities muestran un comportamiento similar. Al mismo tiempo, el dólar recupero una pequeña porción del terreno perdido en los últimos meses. Se podría decir que el mercado está poniendo en tela de juicio la visión que dice que el resto del mundo se recupera vigorosamente y puede ayudar a levantar las economías del G7.

¿Son acaso 3 días suficientes para marcar un cambio fundamental en la visión macro global? Obviamente que no. Pero la pregunta sobre cuánto de la visión original ya ha sucedido es válida, como también la realidad de que en algún momento las tasas de interés en USA harían que el dólar vuelva. La velocidad de la depreciación del dólar fue alta y no es para sorprenderse que haya una pausa. El dólar contra el euro tocó su punto de mayor fortaleza cerca del piso del mercado del 9 de Marzo pasado, a 1.2611. Desde ese punto se deprecio más de 17% hasta 1.5033 el jueves pasado (más o menos 2.6% por mes, aunque no fue suave ni carente de volatilidad). La recuperación de 1.5% de los últimos 3 días no es diferente a muchos otros lapsos de volatilidad.

Nuestra visión es que el dólar va a volver cuando haya razones para pensar que las tasas cortas que controla la Fed tengan una probabilidad mayor de ser subidas, lo que coincidiría con una recuperación económica más solida y/o inflación. Como pensamos que esa reacción de política económica puede tardar (hay claros incentivos de política económica para permitir algo de inflación en dólares y su depreciación), no pensamos que estamos al comienzo de la gran recuperación del dólar. Pero cuando eso ocurra, puede ser una recuperación violenta. Recordemos los violentos movimientos en todos los mercados a comienzos del 2006 cuando Japón gesticuló hacia reducir el ‘yen-carry-trade‘ (financiamiento de posiciones de riesgo con yenes). En cierto sentido estamos viviendo un USD-carry-trade, y cuando la probabilidad de que la Fed suba tasas suba (o por crecimiento o por inflación), el mismo fenómeno volvería a ocurrir, con un fuerte impacto en los activos de riesgo. Nuestros portafolios tienen una exposición total al dólar de menos de 60% en promedio.

Una cosa es la depreciación del dólar frente a las otras monedas del G7 (EUR y JPY), y otra diferentes es su depreciación frente a las demás monedas estables, incluyendo las de mercados emergentes. Aquí es donde nuestra convicción es mayor. Las tasas de interés están empezando a subir en los países más alejados de los problemas financieros que llevaron a la última crisis internacional, y esto va a seguir generando flujo de capitales hacia esos mercados (por su crecimiento, como también diferencial de tasas).

Por ende, estamos monitoreando las valuaciones de los commodities (en miras a una posible reducción de la exposición), pero al mismo tiempo analizando usar este sacudón para aumentar la exposición a las monedas que pensamos pueden seguir apreciándose frente al dólar. Acciones en Asia son el tercer segmento que puede tener cambios dado lo explicado aquí arriba. Estos cambios deberían ser vistos como toma de ganancias, dado que la visión original se ha materializado en gran medida. En un plazo mayor, aumentamos nuestra sensibilidad a señales de recuperación económica en USA, u otros factores que puedan llevar a un cambio en las condiciones que han generado el USD-carry-trade.