La convergencia en los shocks que ocurrieron durante las últimas 2-3 semanas es más que impresionante. Algunos de los shocks son: la escalada de los sucesos ocurridos en Medio Oriente (en diferente magnitud, pero referidos a Libia y a Bahréin), la coyuntura de la eurozona con la seguidilla de reuniones de sus autoridades  al mismo tiempo que se anunciaría un nuevo rescate (que potencialmente puedan concluir con anuncios el 25 de Marzo), sumado a los terribles eventos que sucedieron en Japón. Los mercados mundiales han sufrido grandes altibajos durante las últimas 3 semanas que confirman que el 2011 va a ser un año tan o más volátil que el 2010. Hemos hecho solamente cambios marginales en los portafolios a lo largo de estas semanas, pues no pensamos que ninguno de esos shocks tengan un impacto permanente que influya en nuestra estrategia de mediano plazo. Nuestros portafolios siguen sin tomar una postura que pueda ser caracterizada como agresiva, lo que hace que no sea necesario efectuar grandes cambios.

Empecemos a analizar los fenómenos relevantes a la hora de tomar decisiones sobre la composición de un portafolio. Éste es un mero resumen de nuestra visión, y no intenta ser un desarrollo exhaustivo de los argumentos detrás de cada uno. Ya les hemos comunicado a nuestros clientes hace un par de semanas los fundamentos de nuestras decisiones. Esto es un resumen.

El terremoto en Japón

El terremoto de ‘Tohoku’ es un suceso muy triste, con enormes pérdidas a nivel humano. Sin embargo, las consecuencias sobre la economía global a mediano plazo deberían ser pequeñas. La región afectada representa alrededor de un 6-7% del PBI de Japón, como también de su población y stocks de capital productivo e inmobiliario. La problemática nuclear parece estar finalmente bajo control. Las primeras estimaciones sobre el costo del terremoto son de $200-$300 billones de dólares (3.5-5% del PBI). Si bien es verdad que Japón tiene una comprometida situación fiscal, es uno de los países más ricos del mundo, con la capacidad suficiente de recuperarse de esta crisis. No teníamos ningún tipo de exposición directa a Japón previo al 11 de Marzo, pero sí hemos comprado el índice Nikkei el 15 del corriente mes en los portafolios con perfiles de riesgo que permiten decisiones tácticas de algún riesgo.

El petróleo y el Medio Oriente

Éste es un potencial riesgo clave para el crecimiento global, que si bien todavía no es una amenaza real, sí es un riesgo a monitorear muy de cerca. Como ya hemos mencionado, vemos los acontecimientos de Libia como un caso extremo. El pedido de la ‘Liga Árabe’ por una ‘zona de vuelo restringido’ (“no fly zone”) por sobre territorio libio es un hecho histórico, y nos hace sentir un poco más optimistas respecto de  las perspectivas de cambios en la región. Creemos que sólo un shock en el precio del petróleo más extremo y persistente puede afectar el clima económico actual. Sin embargo estamos preocupados por una posible expansión del conflicto. Bahréin y Arabia Saudita son sólo un foco de preocupación. El ejemplo libio, si bien extremo, nos hace pensar sobre otros casos potenciales, que si bien tienen una muy baja probabilidad de ocurrencia, son mucho más peligrosos, como Irán o Siria. Si las revueltas populares ganan impulso en cualquiera de los dos países, que el resultado sea similar al de Libia es tan probable como que Egipto ejecute reformas significativas. Nos mantenemos muy alertas sobre la situación en Medio Oriente. Los portafolios ahora cuentan con una mayor exposición al sector energía, pero un shock de alto impacto en el precio del petróleo significaría realizar cambios muy grandes (reducciones en Asia y acciones en los mercados emergentes, entre otros).

Los eventos en Medio Oriente tienen el potencial de atentar contra el crecimiento global si se transmite y desestabiliza países como Arabia Saudita, Irán o Siria. Estamos viendo un tercer conflicto militar de occidente en un país árabe (Libia), que no es un hecho menor. Si es resuelto más rápido que los dos anteriores y no genera un efecto contagio a países más grandes y estratégicos, puede quedar simplemente como un shock transitorio.

Reforma de las instituciones de la eurozona

Portugal está próximo a seguir el camino de Grecia e Irlanda y requerir de un salvataje por parte de la UE. Al mismo tiempo, España está haciendo progresos para evitar seguir el mismo destino. La secuencia de reuniones de altos funcionarios de los países más ricos de la eurozona ha probado por el momento ser de decente a buena en términos de las señales enviadas al mercado. Anoche hemos tenido noticias sobre el tamaño del paquete de ayuda financiera (que va a ser usado a partir de mediados de 2013). Este fin de semana puede ser un momento crucial no sólo para Portugal, sino que para las instituciones asociadas al euro. Se ha discutido positivamente que el fondo de rescate sea más grande y más flexible (al menos sería posible comprar bonos de países en problemas apenas salen al mercado, pero no una vez en él, como actualmente hace el BCE). La reciente apreciación del euro vis-à-vis el dólar tiene más que ver con mayores tasas de interés del euro, dadas las presiones de mayor inflación (mientras que la Fed ha dejado en claro que no haría lo mismo en el corto plazo) que con noticias positivas sobre las instituciones de la eurozona. Una reestructuración de deuda en Grecia o una reestructuración bancaria en Irlanda siguen siendo escenarios muy probables para los próximos 2 años (y los precios de mercado ya lo reflejan). La UE da señales que dicho acontecimiento no va a ocurrir con anterioridad de mediados de 2013, pero el mercado parece no creerlo. Nos mantenemos escépticos respecto de una lenta y gradual reforma de las instituciones de la eurozona. Si bien creemos que finalmente se va a terminar dando, pero mantenemos nuestro escepticismo sobre la posibilidad de una coordinación eficiente y en tiempo y forma de los políticos de la UE.

Los desafíos fiscales de USA, de los locales a los nacionales

USA continua siendo el último país grande en apuntar a resolver su problema fiscal. Sus políticas continúan en los límites de lo que la macroeconomía haya visto en las últimas décadas.  Sin embargo, el debate está enfocado principalmente en prevenir una crisis fiscal, que creemos improbable en el corto plazo. El dólar he perdido y continúa perdiendo terreno frente a otras monedas (ver nuestra última nota ‘Euro: 2 semanas que pueden importar’), pero no va a perder su rol como reserva de valor. Los eventos en Wisconsin, al igual que en otros Estados, donde no sólo se producen recortes del gasto público, sino que también se reforma la relación con los empleados públicos, muestran cómo el debate candente es seguido de hechos concretos. A nivel nacional, el progreso es menor, pues la fecha límite para fijar un nuevo presupuesto y establecer umbrales máximos en el nivel de deuda siguen posponiéndose.

Realocaciones de capital y los desafíos de políticas de los países emergentes

La salida de capitales de los mercados emergentes hacia los más desarrollados ha sido un fenómeno marcado desde Diciembre 2010. La performance relativa de los índices de acciones de los países del G7 por sobre los de países emergentes ha sido notable. La combinación de altos niveles de inflación en los países emergentes con una mejoría en los datos económicos en las economías de los países del G7 explica en gran parte este fenómeno. Existe el miedo que las altas tasas de interés afecten el crecimiento o causen una revaluación de sus monedas tal que haga de las actuales tasas de crecimiento una tendencia no sustentable, si bien la inflación parece no estar fuera de control. La volatilidad después del terremoto de ‘Tohoku’ no representa una muestra significativa, pero sí creemos que la tendencia en favor de los mercados de acciones de los países desarrollados se va a revertir y los países emergentes van a recuperar terreno vis-à -vis los mercados de acciones de los países del G7. Esto nos resultad de especial interés  dada nuestra alocación a acciones de los países emergentes y de Asia en nuestros portafolios. Vemos la apreciación de las monedas de los países emergentes como algo inevitable producto de su crecimiento y convergencia hacia las economias desarrolladas, que hoy presentan cuadros de fuerte endeudamiento y déficits fiscales. Creemos que esta apreciación puede ocurrir principalmente vía inflación y no tanto vía apreciación nominal de sus monedas, lo que representa un desafío para la construcción de portafolios.

En conclusión, creemos estamos en presencia de una recuperación después de los eventos en Japón, aunque mantenemos un ojo en Medio Oriente. Hemos continuado aumentando la exposición a acciones (especialmente en economías del G7, con un sesgo por USA) y commodities desde fines de 2010, mantenemos nuestra exposición a los mercados emergentes, seguimos evitando tener duration en nuestra alocación a renta fija (especialmente en los países del G7),  hemos vuelto a invertir en Europa y comenzamos incipientemente a hacerlo en el mercado de deuda de dicho continente.